《港湾商业观察》黄懿
1. 了解杠杆概念：首先，需要了解什么是杠杆。在股票投资中，杠杆是指借入资金来增加投资额度，以提高投资回报率。杠杆可以增加投资收益，但也会增加风险。
2023年6月30日，苏州速迈医学科技股份有限公司(下称“速迈医学”)递交首次公开发行股票招股说明书(申报稿)，公司拟冲刺创业板IPO上市。
速迈医药在内控方面存在着不少争议，也是监管层面的重点关注方面。在今年1月24日公布了问询函回复后，2月2日监管部门发出第二轮问询函。
01
收入结构单一，毛利率下滑
招股书显示，2020年至2022年及2023年上半年(报告期内)，速迈医学的营收依次为1.76亿、2.23亿、2.74亿、1.54亿；净利润依次为3812.57万、4304.87万、6029.81万、2723.95万；扣非归属净利润分别为3727.39万、4221.58万、5693.00万、2659.96万。
招股书显示，报告期内，公司主营业务收入包括牙科手术显微镜、外科手术显微镜、光学诊察器械、经营器械及其他。其中，牙科手术显微镜和外科手术的累计销售数量分别为2417台、3043台、3684台、2159台。
同一时期内，牙科手术显微镜分别为2379台、2962台、3571台、2077台。其中，牙科手术显微镜为公司的核心收入来源。报告期内，牙科手术显微镜销售收入占主营业务收入的81.07％、79.80％、81.22％、81.08％，可见速迈医学的收入结构较为单一。
与此同时，牙科手术显微镜分为高端系列、中端系列、基础款系列、灵动款系列、教学显微镜以及显微镜零部件及其他。报告期内，来自中端系列的收入占比依次为30.02％、30.11％、33.31％、25.93％；来自基础款系列的收入占比依次为37.05％、33.40％、23.71％、19.22％；来自高端系列的收入占比依次为6.20％、9.29％、12.30％、10.69％。
也就是说，牙科手术显微镜的销售是以中端系列和基础系列为主，但是中端、基础、高端系列的收入占比在2023年上半年出现了下滑。此外，根据速迈医学披露的上述各个系列的单价可知，高端系列的单价在报告期内持续下跌，中端系列和基础款系列的单价有小额度的上涨。
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然而，速迈医学在招股书中指出，未来若市场竞争进一步加剧，牙科手术显微镜产品售价可能进一步下降， 从而影响公司盈利水平。
虽然销售数量和主要系列产品的单价在逐年提高，但是速迈医学的主营业务毛利率不升反降，报告期内，主营业务毛利率依次为54.22％、50.84％、51.46％、50.49％；主营业务(剔除运输费用)毛利率依次为55.90％、52.65％、53.03％、52.20％。
于此同时，速迈医学上述的两项毛利率表现均不及同行均值，报告期内，可比同行均值依次为52.66％、53.70％、54.80％、58.22％。可以看出，速迈医学的主营业务毛利率的发展趋势和同行并不相匹配，在同行均值逐年上升之际，速迈医学呈波动下滑的趋势。
02
研发费用率远低同行均值，研发人数“偏低”
值得注意的是，作为一家手术显微镜和临床光学诊察器械制造与服务商，其产品运用领域集中于牙科。但实际上，根据前瞻研究院出具的市场报告，截至2021年末，中国牙科手术显微镜综合渗透率水平仅为 5.8％左右，同期日本牙科手术显微镜综合渗透率已达30％。
于此同时，公开数据显示，在口腔显微细分领域，德国蔡司(Zeiss)、德国徕卡(Leica)是全球牙科手术显微镜两大龙头企业，占据了国际市场的主要份额，速迈医学与CJ-optik、Global Surgical、LABOMED等企业属于第二梯队。
也就是说，一方面中国市场的牙科手术显微镜的综合渗透率还有待提高，需要一定的发展时间；另一方面，速迈医学在全球范围中，难敌第一梯队的竞争对手。不可忽略的是，在这样的行业布局下，速迈医学研发费用率偏低，研发人员配置也不出众。
招股书显示，速迈医学的研发费用率远不及同行业可比上市公司平均水平。报告期内，速迈医学研发费用分别为1186.51万、1470.30万、1776.24万、1038.95万，研发费用率分别6.73％、6.59％、6.47％、6.76％。与此同时，同行业上市公司均值依次为11.39％、10.80％、11.22％、8.95％。
因为同行可比公司中有2家公司未披露具体的研发费用率，为此均值在2023年上半年有所下滑，但仍高于速迈医学。此外，蔡司医疗作为第一梯队的牙科手术显微镜供应商，其研发费用率更是遥遥领先，而想要拉近与竞争对手的距离，研发费用率将是速迈医学需要加把劲的地方。
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同期，速迈医学的研发人员数量分别仅18人、26人、28人、30人。截至报告期末，速迈医学的研发人员占全部员工人数的10.18％。根据速迈医学在问询函中披露的同行可比公司于报告期末的研发人数显示，朗视仪器的人数为107；美亚光电的人数为539，占比41.24％；海泰新光的人数为131，占比为16.31％；蔡司医疗的人数为903，占比21.38％。明显看出，不管是研发人员人数还是占比，速迈医学都远不及同行。
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与此同时，监管部门注意到，截至报告期末，速迈医学所属30项发明专利的申请日期均在2018年及以前。截至2022年末，速迈医学取得132项专利授权，包括境内发明专利 21 项及境外发明专利 9 项。
对此，速迈医学指出，截至回复出具日，公司已公开的待审查与在审查中的发明专利申请共25项，其中24项发明专利为2018年以后申请。在审发明专利中，5项处于公开状态、20项属于实质审核状态。
除此之外，招股书显示，合肥登特菲医疗设备有限公司(下称“登特菲”)就速迈医学拥有的9项专利向国家知识产权局提起专利无效宣告请求。问询函显示，速迈医学与登特菲就9项专利发生纠纷，国家知识产权局对其中7项宣告无效，公司已就该7项专利中的6项提起行政诉讼；剩余被宣告维持有效的2项专利中，登特菲已就其中1项提起行政诉讼。截至2023 年6 月末，上述诉讼尚未完结。
速迈医学称，上述诉讼主要由速迈医学作为原告/上诉人为应对登特菲相关产品侵权主动提起的维权诉讼。其中，速迈医学上述第1 项诉讼中涉及的―显微镜影像转向系统‖(专利号：201721140436.6)和第2项诉讼中―一种手术显微镜‖(专利号：201820936694.3)两项实用新型专利已被宣告无效，速迈医学不需要承担额外的任何责任或义务，不需要支付任何赔偿金或承担其他债务，同时速迈医学亦可以继续使用相关技术。
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虽然研发费用率相对较低，但速迈医学的业务招待费引起了监管部门的注意。报告期内，速迈医学的业务招待费依次为130.55万、119.20万、124.87万、141.67万，与此同时，同行可比均值依次为64.18万、92.58万、131.78万、53.61万。明显看出，速迈医学的业务招待费在2023年上半年达到新高，与此同时，不管是均值还是任意一家同行可比公司的业务招待费，都低于速迈医学。
03
股东“闪电”退出，无控股股东稳定性存疑
除了关注到研发费用率和业务招待费，监管部门在问询函中重点提到速迈医学的历史股权变动的合规性、合理性问题。
首先是在2023年4月，在速迈医学准备递表之际，上海松佰牙科器械有限公司(下称“松佰牙科”)就“闪电”退出。“因松佰牙科上层境外股东无法依照股东穿透核查相关要求按时提供核查资料”，这是速迈医学招股书中对松佰牙科“闪退”解释。
招股书显示，2022年12月，松佰牙科因看好公司发展及所处行业前景，以32.39元/股、总价0.03亿元的交易价格入股速迈医学，持有公司0.22％股份。
对此，香颂资本董事沈萌指出，“现在很常出现因为投资者穿透后涉及外资未披露而导致IPO搁置，所以这是当前监管风向下的情况。”
问询函显示，报告期内，速迈医学共经历5 次股权转让、2 次增资。其中，第二、第三次股权转让协议签署时间依次为2021年9月、12月，但迟至2022年3月才完成工商变更登记，且转让价格存在差异；第四次股权转让中，转让时间相同，但各方转让价格不同。
2022年7月，惠嘉壹号以215.95万元认购17.6万股，增资价格为12.27元/股(惠嘉壹号合伙人速迈致晟、李向东及何进以34.09元/股的公允价格增资，其余合伙人以11.5元/股的价格增资，综合计算增资价格为12.27元/股)，这一价格仅为同期其他机构增资价34.09元/股的3.6折。
招股书显示，经过多次股权转让后，目前，速迈医学的股权结构较为分散，其中，第一大股东李向东持股18.12％，持有表决权未超过三分之一，公司无控股股东。李向东、王吉龙、何进、周伟忠合计直接持有公司55.16％的股权，并通过速迈鑫创、速迈琛韬、惠嘉壹号以及惠嘉贰号四个员工持股平台间接控制9.02％的股权，并签署了《一致行动协议》，为公司共同实际控制人。此情况也遭到监管部门的问询。
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沈萌指出，“随着股权结构的不断变化，第一大股东的持股比例不断被稀释，这符合正常的企业资本运作趋势。虽然没有法律意义上的控股股东，但不意味着上市公司没有实际控制人，谁掌握了公司重大事项的决策权，谁就是实际控制人。除非存在临时突击入股，否则没有所谓搭便车。”
此外，问询函提到，速迈医学申报前12 个月通过股权转让等情形新增9名股东，其中除惠嘉壹号、惠嘉二号外股票配资专业网，公司未披露该等股东实际控制人的情况。(港湾财经出品)
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